האם יש עדיין ערך לפיזור גיאוגרפי של נכסים?

תאריך עדכון אחרון: נובמבר 26, 2021  /  קטגוריה: השקעות 101

קרצף את הנחותיך מדי פעם, אחרת האור לא יכנס פנימה  /  אייזיק אסימוב

פתגם ידוע מזהיר "אל תשים את כל הביצים בסל אחד". פתגם ידוע קצת פחות בציבור הרחב, אך מוכר היטב לציבור המשקיעים גורס ההיפך, "שים את כל הביצים בסל אחד ושמור עליו היטב".

פיזור גאוגרפי של נכסים מיועד להגן על תיק ההשקעות מאסון כלכלי, שעלול לקרות במדינה כלשהי ובעיקר במדינה בה אנו חיים. הבעיה היא שעל הפחתת הסיכון אנו משלמים מחיר שאפילו איננו יודעים את שיעורו. לדוגמה, עד כמה אנו מבינים את מטבע הלשון "שווקים מתעוררים"? האם כדאי שחלק מנכסינו יושקעו בחברות טורקיות או סיניות או פיליפיניות? כנראה שלא; אך האמת היא שאיננו יודעים. הדבר נכון גם לגבי מדינות מפותחות. עד כמה נרגיש בטוח להשקיע באיגרות חוב של חברות יפניות?

מניות כל העולם – התאחדו

מעט יועצי ההשקעות שאני מכיר, תמימי דעים שפיזור גיאוגרפי מקסימלי מחויב המציאות. הם לא בהכרח מאמינים בזה ואם ניתן היה להציץ לתיק ההשקעות הפרטי שלהם, אפשר היה להיווכח שפיהם וליבם אינם שווים. כמובן שהם אינם ששים לדבר על המחיר הכרוך בפיזור גיאוגרפי רחב. עם זאת קשה לבוא אליהם בטענות על היותם צבועים. הם בסך הכל מכסים היטב את ישבנם מפני תלונות או תביעות עתידיות של לקוחותיהם.

לעולם הם ימליצו על הפיזור הרחב ביותר האפשרי. הטיעון העיקרי שבפיהם: "כלכלת קנדה מהווה בסך הכל שלושה אחוז מכלכלת העולם" אינו מחזיק מים. בין אם נתון זה מדויק או לא, אני סבור שבמקרה וכלכלת קנדה תהיה נתונה בצרות, אזי שאר העולם (מלבד ארה"ב אולי) יהיה נתון בצרות גדולות יותר.

בכלל, אם על המאדים הייתה בורסה של ניירות ערך, אף לא אחד מהם היה מסתפק בגיוון של כל המניות על פני כדור הארץ בלבד.

מטבע זר = חיכוך מיותר

שני גורמים נוספים הם המרת מטבע וסיכון מטבע. גם אם נתעלם לרגע מסיכון מטבע שיכול להועיל או להזיק באותה מידה בהתאם לתנודות בשער החליפין, הרי שאיננו יכולים להתעלם מהעמלות שעלינו לשלם על המרת המטבע. אם אנו משתמשים במטבע המקומי שלנו, הברוקר שאנו סוחרים דרכו ממיר אותו וגובה עמלה, שמן הסתם גבוהה יותר מזו של הבנק. כך גם כאשר אנו מקבלים דיבידנדים במטבע זר.

בעתיד כאשר בנקים מרכזיים במדינות רבות יסכימו על מטבע אחיד (דיגיטלי או אחר) ואפשר יהיה לסחור באמצעותו ללא מתווכים, אפשר גם יהיה להיפטר ברוב המקרים מעמלות המרה מיותרות ולא להידרש למטבעות שונים.

מיסוי שונה בכל מדינה

חוקי המס בקנדה נדיבים מאד בכל הקשור לדיבידנדים וריווחי הון; מה שאי אפשר לומר על מדינות רבות אחרות. יתר על כן, קרנות סל קנדיות הקונות מניות אמריקאיות לדוגמה, ישאירו חלק מהדיבידנדים שקיבלו בידי הדוד סם. זה נכון בגרסה זו או אחרת גם לגבי ארצות אחרות. בכל מקום יש חוקי מס שונים וקרנות סל זרות חייבות לציית להם.

האם הסנדלר הולך יחף?

ג'והן בוגל, אבי קרנות הסל מחקות מדד ומייסד קבוצת Vanguard, אישר בראיון משנת 2014 שכל הונו הפרטי מושקע בחברות אמריקאיות. לשאלת המראיין למה הוא לא מגוון את השקעותיו עם מדדים ממדינות אחרות, ענה בוגל,

1.  אין כלכלה טובה יותר מהאמריקאית וכל השקעה מחוץ לארה"ב רק תיפגע בביצועי תיק ההשקעות שלו.

2.  "אנחנו מרוויחים בדולרים, משקיעים בדולרים, ומוציאים בדולרים. בכל השקעה זרה יש סיכוני מטבע".

בחמישים שנותיו בשוק ההון בוגל לא סטה מעקרונות ההשקעה שלו והפלא ופלא, גם בלי פיזור גיאוגרפי השקעותיו דרך קרנות סל עלו יפה. למרות שהקרנות של Vanguard מחקות כל מדד מאוטווה ועד טימבוקטו, הוא אף פעם לא ניסה להסתיר את התמקדותו האישית בשוק האמריקאי. אחרים במעמדו היו בוודאי משקרים או לפחות מתחמקים מתשובה ישירה.

משקיע מפורסם נוסף, וורן באפט השקיע אף הוא (כמעט) את כל הונו בשוק האמריקאי ורק בשנים האחרונות עקב האצלת סמכויות למנהלי ההשקעות שלו, חלק זעיר מהונה של Berkshire Hathaway הופנה לארצות אחרות.

מנהל קרנות הגידור המפורסם ביותר בצפון אמריקה, ביל אקמן, מבצע את כל השקעות הקרן בחברות אמריקאיות וקנדיות בלבד. לא אתפלא אם יתברר שרבים מלקוחותיו בטוחים שקנדה היא עוד מדינה באיחוד.

גלובליזציה

בעבר הלא כל כך רחוק, כל מדינה ניהלה כלכלה כמעט עצמאית. כיום מצב זה שונה בתכלית. סחורות ושירותים עוברים ביתר קלות בין מדינות, וחברות רב-לאומיות רבות עושות עסקים תחת מותגים שונים בכל העולם. תוצר לוואי של השקעה בחברות אלה הוא (סוג של) פיזור גיאוגרפי.

אם נבחן לדוגמה את הדו"חות הפיננסיים של ששים החברות הגדולות בקנדה, ניווכח כי (בממוצע) 55% מהכנסתן מיוצרת מחוץ לקנדה! אולי זו הסיבה ששוק המניות הקנדי ירד בחוזקה בתגובה ראשונית ליציאת בריטניה מהאיחוד האירופי או בתגובה לנפילת שוק המניות הסיני ב- 2016.

מקרה קיצוני הוא חברת Alimentation Couche-Tard, שבסיסה בקוויבק, והיא מפעילה חנויות נוחות (convenience stores) ותחנות דלק בצפון אמריקה, אירופה, ורוסיה. שווי החברה בבורסה של טורונטו הוא 54 מיליארד דולר, כאשר 95% מהכנסותיה מגיעים מחוץ לקנדה.

מה אומר השוק?

בדרך כלל שוקי המניות ואגרות החוב משדרים אותות מעורבים שכל אחד יכול לפענח לפי נטיית לבו, אך במקרה של פיזור גיאוגרפי, השוק מתבטא באופן נחרץ: ב- 15 השנים האחרונות עלו המדדים המרכזיים בארה"ב ב- 9.9% בממוצע לשנה ואילו מדדי שאר העולם עלו רק ב- 5.4% בממוצע לשנה. הפער מפליא אף יותר ברמת המיקרו. לדוגמה, יצרן מכוניות אסיאני או בנק אירופי שווים פחות בעיני המשקיעים ממקביליהם האמריקאים, למרות שנתוני היסוד שלהם (fundamentals) דומים.

לבסוף

לרוב המשקיעים הקטנים יש הטיה ברורה למדינת הבית שלהם (Home Country Bias), כלומר, הם מעדיפים לקנות מניות של חברות מקומיות על פני מניות של חברות זרות. אחת המוסכמות הרבות בקרב חובבי גיוון רחב גורסת שזו תופעה המגדילה מאד את הסיכון של תיק השקעות.

ככל שמגמת הגלובליזציה תגבר, כך יפחת אף יותר הצורך בפיזור גיאוגרפי מלאכותי. כבר היום קשה להאמין שאם הכלכלה האמריקאית תיכנס למיתון, שאר העולם כמנהגו ינהג וגם ההיפך נכון: אם הכלכלה האמריקאית תמריא, שאר העולם לא יישאר מאחור. אפשר לסכם שאם בעבר פיזור גיאוגרפי רחב – במיוחד אירופה, אסיה, ואמריקה הלטינית – היה מחויב המציאות, היום כבר לא כל כך.