רכישה עצמית של מניות

תאריך עדכון אחרון: דצמבר 23, 2022  /  קטגוריה: השקעות 123

אני כותבת כדי לדעת מה אני חושבת, מה אני מחפשת, מה אני רואה ומה המשמעות  /  ג'ואן דידיון

כאשר חברה מנפיקה מניות לציבור, היא נדרשת לעמוד בסדרת דרישות של הרשות לניירות ערך והבורסה שבה ייסחרו מניותיה. לדוגמה, מספר המניות שיכולה חברה להנפיק תלוי בגודלה, רווחיותה, החוב שהיא נושאת על גבה, וכמה פרמטרים נוספים.

לבורסה יש אינטרס שמניות החברה יהיו סחירות ככל האפשר, ולכן היא תחייב את החברה להנפיק מספר מניות מסוים בין גבול תחתון ועליון. החברה רשאית להנפיק את כל המניות בבת אחת או במנות מדודות, כל עוד מספרן של המניות הסחירות בשוק עומד ברף התחתון. בנוסף רשאית החברה לקנות בחזרה חלק ממניותיה כל עוד אינה יורדת מתחת לסף המינימלי.

לדוגמה, בינואר השנה קיבלה חברת Enbridge (ENB-T,N) אישור מהבורסה של טורונטו לקנות 31 מיליון ממניותיה בסכום של עד מיליארד וחצי דולר, בכפוף לכך שלא יימכרו יותר ממספר מסוים של מניות באותו יום. בדרך כלל האישור מוגבל בזמן והחברה אמנם רשאית לקנות את המניות, אך לא חייבת.

מקור:  Shutterstock

למה שחברה תקנה את מניותיה?

באופן תיאורטי יש חמש סיבות לכך:

1. יש כסף רב בקופת החברה שאין לו שימוש טוב בעתיד הנראה לעין.
2. מחיר המניה נמוך בעליל מביצועי החברה.
3. כך הדירקטוריון מפגין את ביטחונו בחוסנה ועתידה של החברה.
4. כפועל יוצא יעלה ערכה של כל מניה.
5. מהווה תחליף לחלוקת דיבידנד.

אלא שאליה וקוץ בה. לפעמים יש לדירקטוריון החברה הרגשה שמחיר השוק שלה נמוך מדי ואינו משקף את ערכה המלא. לכאורה מי יכול לדעת טוב יותר כמה החברה באמת שווה. במציאות קורה לא פעם שההרגשה מוטעית ולאורך זמן מתברר שהחברה שילמה יותר מדי עבור מניותיה.

מקרה לדוגמה: חברת הטכנולוגיה הקנדית OpenText (OTEX-T,Q). בשנה שעברה קנתה החברה את מניותיה בערך של 300 מיליון דולר אמריקאי במחיר ממוצע של $47 US למניה. בעקבות הירידה הכללית במניות של חברות הטכנולוגיה ירד מחיר המניה והיום הוא עומד על $30 US.

למה מחיר המניה עולה אחרי רכישה עצמית?

סיבה עקרונית:  עם פחות מניות בשוק, כל מניה מייצגת חלק גדול יותר מהחברה ולכן שווה יותר.

סיבה חשבונית:  עם פחות מניות בשוק, גדל הרווח למניה ואתו הפיתוי להשקיע בחברה. עם זאת אנליסטים לוקחים בחשבון שאולי לא יישאר מספיק כסף הנדרש לפיתוח, או שכתוצאה מכך החברה תעמיס על עצמה חוב מיותר.

הצד האפל של קניה עצמית

המשבר של 2008 הוכיח שמנהלי בנקים, חברות ביטוח, ומוסדות פיננסיים אחרים מוכנים למכור את אימם הורתם, שלא לדבר על לקוחותיהם, כדי להגדיל במקצת את הבונוסים השמנים שלהם. לכן קשה להאשים את החוששים, שחברי דירקטוריון עלולים להחליט על קניה עצמית כדי להעלות את ערך המניות או האופציות שברשותם, ואז למכור אותן בחופזה במחיר גבוה מערכן האמיתי. פעולה זו פוגעת במיוחד בבעלי מניות המחזיקים בהן לטווח ארוך, מפני שבהיעדר מנועי צמיחה מחיר המניה עלול לחזור די מהר לקדמותו, אבל עכשיו יהיו בקופת החברה פחות מזומנים.

דיווח

כבר מ- 2003 כל חברה בארה"ב הקונה את מניותיה חייבת לדווח על כך באופן מיידי ומפורט לרשות לניירות ערך, וזו מפרסמת את הנתונים ברבים. בקנדה אין חובה כזו. אמנם הבורסה מסיבותיה מנהלת רישום קפדני של מספר המניות הסחירות בכל רגע נתון, אך הוא אינו פתוח לציבור, אלא תמורת תשלום.

מיסוי מיוחד

ניצול לרעה (בעיקר בארה"ב) של אפשרות לקניה עצמית של מניות, גרר לחץ ציבורי רב שנים להקטין את התופעה על ידי מיסוי מיוחד. ואכן החל מ- 2023 יוטל מס על כל חברה אמריקאית שקונה את מניותיה בשיעור של 1% מערך הקניה העצמית. המס יחול גם על חברות זרות שלפחות מחצית מהכנסותיהן נוצרות בארה"ב. נחזור לחברה חסרת המזל OpenText שמתכננת לקנות את מניותיה גם בשנה הבאה בערך של $400 מיליון דולר אמריקאי. תחת החוק החדש היא תיאלץ לשלשל ארבעה מיליון מתוכם לקופתו של הדוד סאם.

בעקבות האמריקאים, החליטה הממשלה הקנדית להגיש אף היא הצעת חוק שבו יוטל מס של 2% (!) מערך הקניה העצמית על החברה, החל מ- 2024. אמנם הדרך מהצעת חוק עד ליישומו ארוכה ומפותלת, אבל אם המפלגה הליברלית שנתמכת על ידי המפלגה הדמוקרטית החדשה אכן נחושה להטיל את המס, אזי החוק יעבור. עם זאת התמורה שתתקבל תהיה לבטח קטנה מהצפוי. קשה להעריך איך החוק ישפיע על חברות אמריקאיות, אבל הקנדיות לבטח יקטינו משמעותית רכישה של מניותיהן.

Berkshire Hathaway

בניגוד גמור לדעתו השלילית על חלוקת דיבידנד בכל צורה שהיא, וורן באפט דווקא בעד קניה עצמית של מניות BH. למעשה כמעט כל שנה החברה קונה את מניותיה בסכומים שנעים בין חצי מיליארד לעשרה מיליארד דולר לשנה. יוצאות דופן היו 2020 – $24 מיליארד ו- 2021 – $27 מיליארד.

באפט טוען שיש הגיון בקניה עצמית של מניות רק כאשר מניותיהן נסחרות מתחת לערכן 'האמיתי', אבל הקניה העצמית של BH כמעט כל שנה מרמזת שאולי היא קונה את מניותיה גם כאשר מחירן אינו מצדיק זאת.

יש לי ניחוש פרוע לתופעה. באפט ומאנגר שנתונים לביקורת מתמשכת על אי תשלום דיבידנד גם כאשר קופת BH מתפוצצת מעודף מזומנים, מפצים (חלקית) בצורה זו את בעלי המניות.

Teledyne Technologies

הנרי סינגלטון, מהנדס חשמל במקצועו, יסד ב- 1960 יחד עם שותפו ג'ורג' קוזמצקי את אחת מקרנות הון סיכון הראשונות בארה"ב. החברה הצליחה כל כך ששנה אחרי ייסודה היא כבר נסחרה בבורסה של ניו יורק תחת הסימול TDY.

לקראת סוף העשור שלטה TDY על כ- 150 חברות ונחשבה לקונגלומרט המצליח ביותר בארה"ב. למרות זאת בשוק הדובי של 1970 ירד מחיר מנייתה מ- $40 ל- $8 וכאן מצטלב הסיפור עם נושא הפוסט. סינגלטון ידע שלא הייתה הצדקה לירידה חדה כל כך במחיר המניה ו- TDY התחילה לקנות אותה בחזרה במחיר נמוך. הקניה העצמית של מניות אמנם הייתה חוקית אז, אבל בחיתוליה ומאד לא מקובלת. הן החברות והן בעלי המניות העדיפו לתת ולקבל דיבידנדים.

עד אמצע שנות השבעים הספיקה TDY לקנות חזרה כ- 90% (!) ממניותיה (אז עוד ניתן היה, בדרכי עקיפין, לקנות כמות כזו), וחברות אחרות שראו כי טוב, התחילו גם הן לעשות זאת. עד היום נחשבת TDY שמעולם לא חילקה דיבידנד, לדוגמה קלאסית של רכישת מניות עצמית.

בתחילת העשור השני של שנות האלפיים קנתה TDY, באופן מותנה, 49% בשתי חברות טכנולוגיה קנדיות, האחת באזור ווטרלו והשניה באזור טורונטו. לאחר שסיימה את בדיקת הנאותות לשביעות רצונה קנתה TDY את 51% הנותרים בשתי החברות שמוצריהן חפפו במידת מה אחד את השני. כבר בשבוע הראשון היא פיטרה כשליש מהעובדים ואני בתוכם.

לבסוף

בדרך כלל יש לי דעה על כל נושא. הפעם אני יושב על הגדר. כל ניסיונותיי להחליט אם אני בעד או נגד קניה עצמית של מניות עלו בתוהו. לכל 'בעד' יש 'נגד' ולכל 'מחד גיסא' יש 'מאידך גיסא' משכנע באותה מידה.