אחרון הנפילים

תאריך עדכון אחרון: מאי 30, 2025  /  קטגוריה: דעות

אם אתה האדם החכם ביותר בחדר, אז אתה נמצא בחדר הלא נכון  /  וורן באפט

וורן באפט הפתיע את בעלי המניות של Berkshire Hathaway כאשר בסיום האספה האחרונה (מאי 3) הוא הודיע על פרישתו המיועדת בסוף השנה מתפקיד ה- CEO של החברה ומינויו של גרג אייבל במקומו. לא בדקתי אבל אני בטוח שאיש לא החזיק (ולא יחזיק) ששים (60!) שנה בתפקיד CEO של חברה גדולה, ואני גם בטוח שלאף CEO לא היו כל כך הרבה מעריצים לאורך תקופה ארוכה כל כך. ההודעה היבשה של באפט הקפיצה על רגליהם 40,000 משתתפים נלהבים שפרצו במחיאות כפיים ספונטניות במשך דקות ארוכות.

בעבר באפט אמר בחצי קריצה, שהוא מקווה שמחיר המניה לא יזנק כאשר הוא יודיע על פרישתו, אך עוד לפני שנדמו הדי מחיאות הכפיים כבר הספיק מחיר המניה של BH לרדת בחמישה אחוזים. הייתה זו מחווה נוספת לחשיבות שמייחסים המשקיעים לאיש המיוחד הזה. באפט הודה למריעים והעיר בחיוך שאפשר לפרש את התלהבותם בשתי צורות והוא בוחר לחשוב שהם מודים לו על עבודתו.

מבחינה עסקית, הירידה במחיר המניה אינה מוצדקת מפני שהיורש, גרג אייבל, הוכיח עד כה שהוא יותר באפט מבאפט. למעשה אפשר להניח במידה רבה של וודאות, שבשנים האחרונות, אייבל כבר ניהל בפועל את החברה, ובשנים הבאות הוא לא יסטה במילימטר מהקו שהתווה באפט. כן, BH תמשיך להחזיק עתודות עצומות של מזומן בצורת איגרות חוב ממשלתיות ולא תחלק דיבידנד לבעלי המניות.

אם משהו כן ישתנה בשנים הקרובות, תהיה זו הדינמיקה באספת בעלי המניות, שבהיעדרם של באפט ומאנגר תאבד את קיסמה. האם תישמר 'המערכת האקולוגית' של אסיפות משנה לפני ואחרי האספה המרכזית, הרשמית?  ימים יגידו.

סוד הקסם של BH

בעבר אמרתי כלאחר יד ש- BH כל כך גדולה ומגוונת, כך שהיא בעצם מייצגת את השוק. בחינה מקרוב מעלה שאכן זה המצב. לדוגמה, מחיר המניה עלה בעשור האחרון ב- 246% בעוד שההחזר הכולל של מדד ה- S&P 500 הסתכם ב- 237% (החזר כולל מחשב גם דיבידנדים שהתקבלו והושקעו מחדש באותן חברות). אם כך, למה לא להקטין את הסיכון ולהשקיע בקרן סל זולה שמחקה את מדד ה- S&P 500?  התשובה: הרגשת שייכות למועדון עלית של אנשים החולקים, לא רק אותם עקרונות השקעה, אלא אף אותם קווי יסוד לחיים מאושרים יותר: פשטות, ענווה, משמעת עצמית, אינדיבידואליזם, הוגנות,…

סוד ההצלחה של BH

רבים חקרו את מסלול ההצלחה של BH, אם בניסיון לחקות אותה, או בניסיון אקדמי להגיע לתובנות לא ידועות. מכיוון שכל מהלכיה נעשים בשקיפות (גם אם באיחור של 45 יום כפי שמתיר לה החוק), מסקנות החוקרים לא הפילו איש מהכיסא.

1. תיק המניות של החברה בנוי בשיטת ליבה עם לוויינים (Core and Explore).

כלומר עמוד שדרה של חברות גדולות ומצליחות שלא מחליפים אותן,

American Express (AXP-N), Apple (AAPL-Q), Coca-Cola (KO-N), Bank of America (BAC-N), Chevron (CVX-N), Occidental Petroleum (OXI-N), and Moody’s (MCO-N)

וסביבן חברות קטנות יותר, שהתחלופה בהן בהתאם לנסיבות. שבע החברות הגדולות האלה מקיפות למעלה מ- 70% מתיק המניות.

2. בנוסף לתיק המניות, רכשה BH עם השנים חברות רבות (מאד) שאינן נסחרות בבורסה, והיא משתמשת בזרם המזומנים שהן מניבות כדי לקנות מניות וחברות נוספות.

3. עצם היותה של BH חברה בע"מ ולא קרן מסוג כלשהו. ביל אקמן הסביר בעבר עד כמה ההבדל בין השתיים חשוב. אם משקיע עוזב קרן, כספו עוזב יחד אתו. אם משקיע עוזב חברה בע"מ, כספו נשאר בחברה. הייתי מוסיף לכך גם הטבות מס שיש לחברות ואין לקרנות.

אני סבור ששלוש ה"מסקנות" אינן אלא דקלום של הברור מאליו. התובנות שלי שונות מאד.

1. פעם, השקעות ערך = מכונת כסף.

כפי שכתבתי בעבר, הרבע האחרון של המאה ועשרים היווה מכרה זהב למשקיעי ערך. מי שהבין זאת, וורן באפט וצ'רלי מאנגר למשל, גרף רווחים דמיוניים. נוצרו גם מגה-עשירים אחרים באותה תקופה, אבל הם לא היו אובססיביים כמו הצמד הזה ופרשו בזמן כדי להנות משארית חייהם. שוויה של BH בסוף המאה ועשרים עמד על ארבעה מיליארד דולר בערכים של אז. כמו שאנחנו יודעים על ריבית דריבית, הכסף מתחיל לזרום בשצף קצף רק כאשר הסכום גדול מספיק והריבית סבירה. אותו כלל, רק על סטרואידים, נכון גם לעסקים.

2. חוקים מיוחדים לעשירים ולתאגידים.

אין זה סוד שהכסף הגדול מוצא דרכים יצירתיות לעקוף חוקים קיימים או לנצל אותם לתועלתו; ולא, לא מדובר רק על חוקי מס. חברות גדולות (ואני לא יודע אם BH ביניהן) מפעילות מאות (!) לוביסטים בוושינגטון כדי לחוקק או למנוע חקיקה באופן שמסייע לעסקיהן. באופן לא מפתיע, הן דווקא בעד כמה שיותר חוקים ותקנות שלכאורה מצרים את צעדיהן, אך בפועל מסייעים לחנוק תחרות מצד חברות קטנות יותר, שאינן יכולות להרשות לעצמן לעמוד בהם.

3. מודל מבוזר.

ספק אם באפט ומאנגר נתנו את דעתם אי שם בשנות השבעים על ארגון המבנה של BH כחברת אחזקות. הם פשוט קנו חברה רווחית ועוד חברה רווחית… בלי לחשוב על גיוון, סינרגיה, או הטבות מס. מקטעי דברים שאמרו באפט ומאנגר בהזדמנויות שונות, אפשר היה להבין שדרישתם מכל מנכ"ל חדש הייתה קצרה וחד משמעית: עשית עלינו רושם של איש חרוץ, ישר והגון, המשך לעשות את מה שעשית עד עכשיו בלי לבלבל לנו את המוח יותר מדי.

4. היררכיה ברורה.

כל פרסום מעלה על נס את חברותם העמוקה של שני השותפים, שרק השתבחה עם השנים. עם זאת, הייתה ביניהם גם היררכיה חד משמעית שעזרה למנוע מריבות או אי הבנות: באפט הוא הבוס ומאנגר סגנו. ידועה לפחות אי הסכמה אחת בין השניים, שבה מאנגר הטיח בבאפט, "אתה חכם ואני צודק", אבל זה היה הכי רחוק שמאנגר התיר לעצמו לחלוק על באפט.

לבסוף

לא פעם מתחתי ביקורת על באפט כאשר הוא הפר את עקרונותיו המוצהרים או כאשר מעשיו העידו על אובדן עשתונות. עם זאת אני מודה בפה מלא שאם היה קיים 'היכל תהילה' למשקיעים (וטוב שאין), וורן באפט היה נכנס לשם ראשון ללא מתחרים. הוא כבר השיג מזמן את התואר 'המשקיע הטוב ביותר בכל הזמנים' ובפער אדיר מהבא אחריו, מי שזה לא יהיה.

האם יהיה אי פעם וורן באפט שני? לא באלף רבתי. כבר היו משקיעים (ג'ים סימונס, לדוגמה) שלתקופות קצרות הצליחו יותר, אבל אף לא אחד עשה זאת לאורך כל כך הרבה שנים ובשקיפות מלאה. אם וורן באפט עצמו היה נולד מחדש לפני חמישים שנה (נניח), לא היה לו סיכוי להגיע אפילו לשבריר מהישגיו הנוכחיים. הזמנים השתנו ובניגוד לעבר, היום פועלים בכל השווקים הציבוריים מחשבי על 24/7, שמחסלים הזדמנויות השקעה בעודן באיבן. כמו כן הצמרת צפופה במידה שלא תאומן במשקיעים מקושרים וסופר מתוחכמים, בעלי גישה מיידית לנתונים אמינים ועדכניים.

זמנו של הפרש הבודד עבר לבלי שוב ואפשר כבר לקבוע בבטחה, שבאפט לעולם יישאר ה- GOAT (Greatest of All Time) של עולם ההשקעות.

גילוי נאות:  אינני ומעולם לא הייתי בעל מניות ישיר ב- BH. עם זאת קרן סל שברשותי מחזיקה 2% מנכסיה במניות BH.